Un enfoque monetario de la inflación en el largo plazo. El caso de Uruguay (1870-2010)
| Autor | Conrado Brum - Carolina Román - Henry Willebald |
| Cargo | Departamento de Análisis de Coyuntura, Área de Análisis Macroeconómico del Banco Central del Uruguay - Instituto de Economía de la Facultad de Ciencias Económicas y de Administración, Universidad de la República, Uruguay - Instituto de Economía de la Facultad de Ciencias Económicas y de Administración, Universidad de la República, Uruguay |
| Páginas | 61-98 |
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UN ENFOQUE MONETARIO DE LA INFLACIÓN
EN EL LARGO PLAZO
El caso de Uruguay (1870-2010)*
Conrado Brum, Carolina Román y Henry Willebald**
RESUMEN
El objetivo de este artículo es explicar el comportamiento de la inación en Uru-
guay durante el largo plazo (1870-2010). Se utiliza un modelo de inación mone-
taria, pues se entiende que la trayectoria de largo plazo de la inación debería estar
determinada por las condiciones de equilibrio en el mercado de dinero. Se estima
una curva de Phillips del tipo forward-looking, que incluye como variable explica-
tiva de las expectativas de inación el crecimiento del núcleo monetario (denido
como la tasa de crecimiento tendencial de la oferta nominal de dinero que excede
* Artículo recibido el 5 de junio de 2014 y aceptado el 23 de abril de 2015. Los autores agradecen las
observaciones recibidas de parte de los asistentes al Seminario del Instituto de Economía (2013) y a las
IV Jornadas Académicas de la Facultad de Ciencias Económicas y de Administración de la Universidad
de la República (2014), al Seminario de Investigación del Programa de Historia Económica y Social de
la Facultad de Ciencias Sociales de la Universidad de la República (2013) y las XXVIII Jornadas Anuales
de Economía del Banco Central del Uruguay (2013). Especialmente útiles les resultaron los comentarios de
Luis Bértola, Patricia Carballo, Umberto Della Mea, Adriana Induni, Gerardo Licandro y Gabriel Por-
cile, así como los valiosos aportes de Jorge Ponce en la etapa nal de este trabajo. También agradecen las
valiosas sugerencias de Reto Bertoni, Gastón Díaz, Daniel Dominioni, Cecilia Lara, Rodrigo Lluberas,
Cecilia Moreira y Adriana Peluffo. Además, Nicolás Bonino colaboró en la construcción de algunas
variables de la base de datos. Los errores remanentes son responsabilidad exclusiva de los autores.
** Conrado Brum, Departamento de Análisis de Coyuntura, Área de Análisis Macroeconómico del
Banco Central del Uruguay y Unidad Académica de Macroeconomía de la Facultad de Ciencias Eco-
nómicas y de Administración, Universidad de la República, Uruguay (correo electrónico: cbrum@bcu.
gub.uy). Carolina Román, Instituto de Economía de la Facultad de Ciencias Económicas y de Ad-
ministración, Universidad de la República, Uruguay (correo electrónico: croman@iecon.ccee.edu.uy).
Henry Willebald, Instituto de Economía de la Facultad de Ciencias Económicas y de Administración,
Universidad de la República, Uruguay (correo electrónico: hwillebald@iecon.ccee.edu.uy).
EL TRIMESTRE ECONÓMICO, vol. LXXXIII (1), núm. 329, enero-marzo de 2016, pp. 61-98
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al crecimiento de largo plazo de la demanda real de dinero, el que es guiado por
la evolución del producto potencial (output adjusted core money, OACM). Se en-
cuentra que el impacto del OACM en la inación es positivo y signicativo, aunque
no se rechaza que en el corto plazo sea igual que otros efectos. Sin embargo, en el
largo plazo, el OACM tiene un impacto unitario en la tasa de inación. A partir de la
comparación del OACM con la inación, se construye un indicador de monetización
que permite indagar sobre los procesos de desmonetización y remonetización qu e
experimentó esta economía en los últimos 140 años.
Palabras clave: inación, núcleo monetario, Uruguay. Clasicación JEL: E31, E51,
N16.
ABSTRACT
This paper aims at explaining the long-run ination of Uruguay (1870-2010). A mo-
netary ination model is used based on the assumption that the long-run ination
results from the equilibrium conditions in the money market. A forward-looking
Phillips curve is estimated where the ination expectations are explained by the
core money growth, which is dened as the growth of long-lasting component
of nominal money supply that exceeds the long-run increase of the real money
demand, this last one determined by the change of the potential output (output
adjusted core money, OACM). The results show a positive and signicant impact of
OACM on ination. Although in the short run it cannot be rejected that this effect is
similar than the others, in the long run OACM has a unitary impact on ination. In
addition, we compare the OACM with the effective ination and we construct a mo-
netization index which enables us to identify processes of “demonetization” and
“monetization” that the Uruguayan economy experienced along the last 140 years.
Key words: ination, core money, Uruguay. JEL clasicación: E31, E51, N16.
INTRODUCCIÓN
La inación constituye, junto con el crecimiento económico y los movi-
mientos del mercado laboral, uno de los principales problemas macro-
económicos que enfrentan los estudiosos de la economía y los hacedores de
política económica. Su evaluación y tratamiento ha sido una de las constan-
tes del desarrollo de la disciplina durante todo el siglo XX y, no obstante,
sigue siendo uno de los temas más importantes y controvertidos de la ac-
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tualidad, afectando tanto a las economías industrializadas como a las de la
periferia mundial. América Latina ha experimentado procesos exacerbados
de inación y ha resultado un campo de pruebas de referencia mundial en
cuanto a programas antiinacionarios, uso de instrumentos y estrategias
de estabilización (desde las de carácter más ortodoxo hasta otras de cor-
te claramente heterodoxo). Uruguay, en su carácter de economía pequeña,
predominantemente abierta, con niveles de inación sostenidamente altos
(al menos desde la década de 1950) y una historia de sucesivos planes para
contener la inación, resulta un caso paradigmático para ilustrar el compor-
tamiento de la expansión en el nivel general de precios, el papel del mercado
monetario y el de las expectativas en este proceso.
El objetivo de este artículo es explicar el comportamiento de la inación
en Uruguay durante el muy largo plazo (1870-2010) como un fenómeno
monetario. Para ello se utiliza un modelo de inación monetaria, pues se en-
tiende que la trayectoria de largo plazo de la inación debería estar determi-
nada por las condiciones de equilibrio en el mercado de dinero. El punto de
partida es la consideración de que la relación existente entre el crecimiento
de la cantidad de dinero y la tasa de inación resulta válida bajo la aplicación
de los distintos regímenes monetario-cambiarios que estuvieron vigentes
durante los 140 años que cubre el análisis. Para alcanzar este propósito se
estima una curva de Phillips del tipo forward-looking, donde la tasa de ina-
ción depende positivamente de las expectativas de inación, de la brecha de
producto y de la inación internacional medida en moneda local.
La formación de expectativas de inación incorpora información del
equilibrio de largo plazo del mercado monetario y, además, un componen-
te inercial. Siguiendo el enfoque de Neumann y Greiber (2004) se incluye
como variable explicativa de las expectativas de inación al crecimiento del
núcleo monetario, denido éste como la tasa de crecimiento tendencial de la
oferta nominal de dinero que excede al crecimiento del componente de lar-
go plazo de la demanda real de dinero. A su vez, el componente de largo
plazo de la demanda real de dinero se supone que evoluciona en función
del crecimiento del producto potencial. Con la inclusión de la brecha del
producto se procura reejar el impacto inacionario del exceso de demanda
agregada generado por las uctuaciones cíclicas y shocks transitorios que
implican desvíos del producto respecto de su potencial, mientras que con
la incorporación de la inación internacional se busca reejar las presiones
inacionarias provenientes del exterior.
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